선행지수와 기업이익 하강 국면,

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선행지수와 기업이익 하강 국면,

1. 최악의 경우 4/4분기는 기업이익 둔화 속에 선행지수 반전도 어려운 상황이 전개될 듯

- 늦어도 4/4분기 중후반 턴어라운드 할 것으로 예상되던 한국 경기선행지수(전년

동월비)가 9월 들어 낙폭이 커지면서 연내 회복이 힘들 것이라는 전망들이 나오

고 있다.

- 물론 선행지수가 증시에 미치는 영향이 예전만 못하다는 점과 9월 발표된 데이

터에는 추석연휴 등 계절적 요인들이 가미되어 있다는 점에서 큰 의미를 둘 필

요가 없을 수 있다. 그러나 10월 이후 즉, 4/4분기부터는 주식시장의 또 다른 상

승 축이라고 할 수 있는 기업이익이 2분기 연속 둔화되는 과정에 진입한다는 점

에서 Bottom up에 이어 Top down 측면에서도 턴어라운드가 불투명해지고 있

다는 것은 증시에 비우호적인 요인이 될 가능성이 높다.

- 당사는 30년만에 가장 높은 가동률과 설비투자 압력 확대 등으로 3/4분기 중,후

반경 선행지수의 회복이 가시화될 것으로 전망해 왔지만, 적어도 세 가지 요인

에 근거할 때, 선행지수의 연내 회복이 이전보다 불확실해진 것으로 판단된다.

① 경제지표의 개선 속도가 더뎌지고 있어

9월 산업활동동향을 통해 확인된 것은 생산, 투자 등 경기지표의 전반적인 상승탄력

이 둔화되고 있다는 점이다. 4/4분기는 계절적으로 경기 모멘텀이 강한 시기이지만,

올해는 선진국 소비특수를 연말에 기대하기 힘들다는 점과 국내 일부 제조업에서의

둔화 시그널이 나오고 있다는 점이 부담이다.

② 통계적으로 볼 때 4/4분기는 Base Effect가 역으로 작용할 가능성 높아

선행지수 전년동월비 산정시 사용되는 Base 지표(12개월 이동평균)의 상승속도가 4/4분

기까지 매우 빠를 것으로 보이기 때문에 10~11월 발표될 매크로 지표가 폭발적인 성장

을 보이지 못할 경우, 지난해 기저효과에 따른 지표 악화로 상승 반전이 어려울 전망이다.

거꾸로 내년 1/4분기부터는 기저효과가 약해지기 때문에 턴어라운드 가능성이 높다.

③ 선행지수 구성항목들도 연말로 갈수록 강도가 약화될 전망

계절적으로 수출이 호조를 보이는 10~11월은 경기지표의 반등이 강했지만, 연말로 갈수

록 수출부문의 지표가 둔화될 가능성이 있다. 확산지수 기준으로도 광공업 생산확산지수

는 2개월 연속 기준치인 50을 하회하고 있는 가운데 9월 들어 서비스업 생산확대지수도

50을 하회했다.

2. 선행지수와 기업이익이 동시에 하강하는 국면에서 주가는 평균 12% 내외의 조정을 보여

물론 선행지수와 기업이익이 동시에 하강한다고 해서 주가도 꼭 하락한다는 의미는 아니다.

2000년 이후 경기선행지수와 기업이익이 동시에 하락했던 총 6번의 사례분석 결과, 주가가

조정을 보인 적은 6번중 4번, 상승한 적은 6번중 2번인 것으로 조사되었으며 평균 조정 폭

은 12.7%로 분석되었다.

참고로 선행지수와 기업이익이 동시에 상승한 국면에서는 주가는 5번 모두 올랐고 평균 상

승 폭도 35.4%였다.

통계값이라는 것이 과거 자료에 기준한다는 점에서 다소 유용성이 떨어질 수도 있지만, 경기

도 안 좋고 실적도 둔화되고 있는데 주가가 오를 것으로 보는 것은 쉽지 않은 판단임을 알

수 있다.

결론 : 유동성도 모멘텀이 강한 국면에서 힘을 발휘한다

결국 2010년 4/4분기에 가장 확실한 것은 국내 기업이익이 3/4분기를 고점으로 2분기 연속

모멘텀이 둔화되는 과정에 진입하는 가운데 당초 예상보다 국내 선행지수의 회복도 지연될

가능성이 존재한다는 점이다.

① 3/4분기 실적시즌 들어 실적을 발표한 106개사 중 어닝쇼크(예상치를 10% 밑돈 경우)가

전체의 50%나 됨. ② 한국 경기선행지수에 약 1~2개월 정도 선행해온 중국이 당초 예상보

다 한 분기 정도 늦은 11~12월 중에 턴어라운드 할 가능성이 높다는 점도 한국 선행지수

회복이 다소 지연될 수 있음을 의미

물론 요즘 증시는 대부분의 투자가들이 2차 양적완화, 유동성 개선 가능성 등에 시장 판단의

무게중심을 두고 있지만, 유동성도 국내 펀더멘털과 실적이 뒷받침되어야 힘을 발휘한다는

점에서 지표는 등한시 한 채 유동성의 궤적만 따르는 것은 좋지 못한 투자방법으로 판단된

다. 당사는 연말 연초 다소 쉬어가는 장세가 길게 보면 내년 증시에 우호적인 환경을 제공할

것으로 판단하며, 수급적 우위에도 불구하고 1,900선에서 나타나고 있는 변동성 확대 현상에

대해 다소 주의가 필요하다고 판단하고 있다.

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