카나리아는 죽어가는가?

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외국인 매도의 영향으로 KOSPI가 2,000P선 아래에 있다. 현 시점에서 다시 한번 진지

하게 고민해 볼 사안은 글로벌 위험자산 선호도와 유동성에 변화가 발생했는지 여부이

다. 변화 여부에 따라서 이번 하락을 “조정”으로 볼 수도 있지만, “변곡점 통과”로 해

석할 수도 있기 때문이다.

당사는 2011년 상반기 변곡점은 FED의 변심에서 촉발될 것으로 전망하고 있다. 즉 현

재 진행되고 있는 글로벌 주식시장의 강세가 미국의 통화 확장정책에 의해서 주도되고

있기 때문에, 이러한 통화확장에 따른 효과를 주식시장이 충분히 반영하였거나, 몇 가

지 이유로 기존 통화확장 정책이 후퇴할 수 있다는 의심이 생길 때 글로벌 유동성 파티

가 일단락될 것이라고 판단하고 있다.

이와 관련해서 탄광 속의 카나리아와 같이 유동성 파티가 끝날 수 있음을 알리는 네 가

지 신호와 각 변수의 현재 진행 경로를 정리하면 다음과 같다.

① 미국 테일러준칙 금리의 가파른 상승: 테일러준칙 금리는 QE2가 논의 되던 수준에 머

물고 있음. 미국은 통화 확장정책이 지속될 필요가 있음을 시사

② 미국 10년 만기 국채금리 급등: 미국 국채 금리는 소비의 구축효과를 발생시키거나

주식 매력을 약화시키는 수준에 도달하지 않았음. 10년물 국채금리가 4%를 돌파할 경

우에는 경고로 해석

③ 미국 상업은행의 대출자산 증가: 미국 상업은행의 대출이 증가하기 시작하면, 통화 유

통속도가 빨라지면서 인플레 우려가 커질 것임. 미국 상업은행의 대출자산은 아직 증가

하지 않고 있음

④ 신흥국의 선진국 대비 상대 밸류에이션 부담: 신흥국의 선진국 대비 상대 PER은 0.95

배에서 0.88배로 하락하고 있음. 신흥국의 선진국 대비 상대 EPS의 하락은 남미 지역

의 부진에 기인하고 있음. 아시아의 상대 EPS는 견조한 상황

이상의 내용을 종합해 볼 때, 연준의 정책 변화 가능성은 높지 않으며, 신흥국 증시의

과열도 이번 조정으로 상당 부분 해소되었다고 판단한다.

필자는 신흥국 증시의 상승반전 지속성과 관련해서 신흥국 펀더멘털에 대한 의심를 높

였던 곡물 가격의 안정 여부에 초점을 두고 있다.

최근 골드만삭스 곡물가 인덱스는 3일 연속 하락하며 고점대비 2.2% 낮아졌다. CRB

식료품지수도 3일 연속 하락하며 고점대비 2.8% 하락하고 있다. 이러한 흐름과 함께

최근 인도네시아, 인도, 태국 증시가 외국인의 순매수 전환으로 반등하고 있다. 이러한

변화가 아직 추세라고 확신하기에는 이르지만, 전체적으로 신흥국에 대한 인플레 우려

는 주가에 이미 상당부분 반영되었다고 생각한다.

글로벌 유동성 퇴조의 신호는 나타나지 않고 있고, 곡물가도 진정세를 보이고 있다는

점에서 한국을 포함한 신흥국이 글로벌 유동성 파티에서 쫓겨나지는 않을 것으로 판단

한다. KOSPI 2,000P는 다시 매력적인 비중확대의 기회라고 생각한다.

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